炒股就看金麒麟剖析师研报，威望，专业，实时，片面，助你发掘潜力主题机遇！ 中信证券研讨 文|杨帆  悠远  危思安 以后市场对特朗普加征关税的总量影响探究已较为充足，但对加征关税的行业次序跟逻辑探讨较少。咱们经由过程测算跟推演，发明行业技巧性程度跟对华入口依附度是影响加征关税行业次序的两年夜要害变量，而在“特朗普2.0”制作业回流的目的主导下，美方或更存眷兼具高技巧性跟高对华依附性的行业，如局部机电、化工、光学仪器产物等。不外，对波及美企贸易好处较多的范畴，比方花费电子行业，特朗普或采用先加征、再宽免、并对美国企业独自施压请求减速替换工业链建立的做法；对局部短期供给链可替换性较低的行业，比方医药、化学品、稀土等，后续若被加征关税也可能在海内商界压力下失掉宽免。 ▍对华关税是特朗普商业政策的中心东西，以后金融市场对特朗普加征关税的微观总量及出口影响的研讨已较为充足，但对详细行业的加税及宽免优先级的内涵逻辑探讨较少，因而咱们对“特朗普2.0”对华关税可能的行业次序停止了具体的量化测算跟逻辑推演： ▍回想汗青，“特朗普1.0”时代，美国对华以清单情势分批加征四轮关税，波及累计3700亿美元商品，每轮关税所波及的商操行业范例存在赫然特点。 从加征关税的中心逻辑来看，咱们发明特朗普在前两轮关税的行业抉择上优先存眷技巧性程度较高、入口替换性更强的行业，但后两轮关税的政治制裁认为更浓，经济考量绝对较少。从美国的诉求来看，技巧竞争是中美博弈的核心，因而咱们抉择“行业技巧性程度”为变量，权衡中美技巧竞争要素能否会影响关税加征的优先级；而从关税的经济本钱来看，入口本钱的回升将给美国各行业带来响应的经济打击，因而咱们抉择“对华入口依附度”为另一变量，以权衡供给链重塑带来的经济成果。咱们经由过程The Atlas of Economic Complexity给出的各行业出产庞杂性指数（PCI），以及各行业在每轮加税前一年美国自中国或自在商业国度（FTA）入口比重，对两年夜要害变量停止量化，并察看其怎样影响关税决议。团体来看，前两轮加征关税笼罩率较高的行业技巧性程度显明较强，且对华入口依附度团体较低，标明前两轮关税重要以中美策略竞争为中心考量，同时试图增加加税对美国外乡带来的经济影响。不外，后两轮关税所波及的行业并未太多斟酌行业技巧性程度，与美国对华入口依附度相干性亦较低，标明后两轮政治制裁的象征更浓，经济考量绝对更少。 与此同时，关税宽免也是此前关税加征进程中的主要一环，咱们发明技巧性较强、对华入口依附度较高的行业可能取得优先宽免。咱们以“最早加征关税的时光”跟“最早宽免的时光”盘算了HS6位编码下各细分行业从加税到宽免所需时光，并加权失掉了对应年夜类行业的团体宽免所需时光；同时又加总HS6位编码下各遭到关税宽免的细分行业团体美国自华入口额，除以对应年夜类行业被加征关税的入口总额来量化关税宽免的力度。从技巧性程度跟对华依附度这两年夜指标来看，技巧性强、对华入口依附度高的行业会被更快宽免，而且宽免力度更年夜。咱们以为，其背地的重要起因在于加征关税自身是静态博弈的进程，美国外乡商界对稳固供给链的诉求可能会推升响应行业关税宽免的紧急性，决议层也须要稳固短期内关税带来的经济负面影响。 ▍瞻望后续，“特朗普2.0”时代或更多将关税作为倒逼制作业回流的施压手腕，因而在对华潜伏关税的加征次序上，思绪或跟上一轮比拟有所调剂。 在对华依附度这一指标上，“特朗普2.0”商业政策团队的思绪相较于此前有所调剂，因而对华依附度越高的行业，在本轮潜伏关税中的加征优先级或更高。“特朗普1.0”时代，对华关税优先加征对华入口依附度低的行业以及入口替换性强的行业，中心考量是试图增加加税对美国外乡带来的经济影响。但从“特朗普2.0”商业政策团队思绪来看，被特朗普提名为商务部长的卢特尼克以及提名为商业代表的格里尔均以为关税是倒逼制作业回流美国的施压手腕，愈加存眷中美工业构造的再均衡而非简略的增添商业赤字，因而后续加税思绪或更偏向于存眷对华入口依附度较高的行业，因而这一指标对关税加征优先级的影响或今后前的负相干调剂为正相干。 外行业技巧性程度这一指标上，对照“特朗普1.0”时代，“特朗普2.0”团队思绪并未有显明变更，中美技巧竞争还是中美博弈中心。综合来看，咱们以为在“特朗普2.0”时代，美方或短期内优先存眷兼具高技巧性跟高对华依附性的行业，如局部机电、化工、光学仪器产物等，中期维度上或存眷局部皮革成品，纺织成品等。瞻望后续，中美技巧竞争或还是美方存眷重点，特朗普在竞选主意中屡次夸大要保证美国的技巧当先位置，因而咱们以为“特朗普2.0”时代“行业技巧性程度”对关税优先级的影响逻辑或连续此前思绪。综合挑选来看，咱们发明局部机电、化工产物、光学仪器等产物同时合乎对华依附度较高、行业技巧性程度较高的特点，且依据美国商务部普查局跟美国商业代表办公室数据，这多少类行业以后关税笼罩率较低，仍有必定的加税空间。因而，若特朗普对华加征关税，相干行业或短期内优先被归入清单。别的，对技巧性程度较低的行业，依据美国商务部普查局及美国商业代表办公室数据，比拟2017年，2024年1-10月美国在皮革成品行业对华入口依附度年夜幅降落，而杂项成品、鞋帽纺织等行业的对华入口依附度仍处于高位，相干行业或是中期维度上加征关税的潜伏选项。最后，艺术品、兵器跟整机、动物产物等对华依附度本就很低，在上一轮加税中对华依附度也不显明降落，因而这类关税后果不显明的行业估计难以在后续加征。 别的，在加征关税的同时，局部行业也存在优先宽免的可能。对波及美企贸易好处较多的范畴，比方花费电子行业，特朗普或采用先加征、再宽免、并对美国企业独自施压请求减速替换工业链建立的做法；对局部短期供给链可替换性较低的行业，比方医药、化学品、稀土等，后续若被加征关税也可能在海内商界压力下失掉宽免。与加征关税的政治逻辑绝对差别的是，关税宽免的底层能源或更多来自于经济基础面的蒙受才能以及美国商界的现实诉求，因而上一轮关税宽免的思绪，在“特朗普2.0”时代或仍有必定的连续性跟参考意思。一方面，对跟美企贸易好处严密相干的行业，比方手机、盘算机等花费电子产物，特朗普或对相干企业施压请求其许诺加年夜在美投资或减速供给链多元化，同时赐与必定时光的关税宽免。另一方面，对局部对华入口依附度较高、短期供给链可替换性较低的行业，比方医药、化学品、稀土等，即便被加征关税，后续可能也会在美国海内商界压力的推进下被优先宽免。不外，斟酌到美国推进制作业回流的策略性定位，咱们断定局部行业在被加征关税后或难被宽免，比方存在高度策略竞争象征的的精细仪器、光伏资料等；具有工业转移空间的玩具、家具等；以及跟美国外乡工业有较强竞争关联的电机装备跟车辆装备等。 ▍危险要素： 美国经济局势超预期好转；中美博弈超预期加剧；寰球地缘局势超预期好转；商业关税危险加剧。 新浪财经大众号 24小时转动播报最新的财经资讯跟视频，更多粉丝福利扫描二维码存眷（sinafinance）